在拿到港交所的“小纸条”(上市通行证)后，大连万达商业地产股份有限公司(以下简称“万达商业地产”)在香港展开了路演，最新版本的招股说明书显示，无论是剥离短期盈利能力较差的几大旅游公司，还是将O2O电商平台正式纳入上市公司板块，亦或大幅提高年度溢利，都可以说是万达在全方位为自己的估值护航，昨日路演现场传出的消息也显示，41.8-49.6港元的招股价虽然低于此前市场的传言，但包括科威特投资局(KIA)在内的数十家机构投资者已经先行认购。

纳入电商：为估值增添故事

虽然对于万达而言旅游文化是其最看重且发力的板块，但由于其运营不够成熟不足以吸引资本的青睐，相反，互联网被热捧的今天，线上线下结合的电商故事却总是能够引起资本市场的无限兴趣和猜想。

记者从万达商业地产披露的更新版招股说明书中看到，这家名为“Wanda Information”的公司，为股份有限公司，2014年1月16日在英属处女群岛注册成立，万达商业地产(香港)有限公司与Wanda Investment Holding Co. Limited目前各自拥有其50%股权。根据协议，大连万达集团、腾讯以及百度分别持有合营公司70%、15%以及15%的股权，并规划投资50亿元，在三年内完成注入。 换句话说，至此，“腾百万”联手成立的O2O平台正式纳入到上市公司中。

或许是受此利好，据知情人士透露，昨日万达在香港的路演，与会投资者达到了200余人，招股区间介乎每股41.8-49.6港元，集资规模最多不超过44.11亿美元(约合人民币270亿元)，其中科威特投资局、中国人寿和中国平安承诺在此次IPO中各投入3亿美元，总计认购金额约20亿美元。

剥离旅游：甩开不挣钱的大块头

除了加法，万达商业地产在上市前为全力护航估值，也在做着相应的减法。

在其最新招股说明书第145页，“境内附属公司”一栏中只剩下了4家公司，曾在9月的招股说明书中出现过的“大连金石文化旅游投资有限公司”以及“西双版纳国际旅游度假区开发有限公司”两家公司已经被剥离了出去。

招股书显示，大连万达商业地产分别以21.44亿元以及9.49亿元的现金代价将西双版纳以及金石两家公司的全部股权转让给了万达文化，从而不再拥有上述两家公司的股权。与上述两家公司有着同样命运的还有万达商业地产全资持有的青岛游艇产业投资有限公司，万达商业地产同样以10.42亿元的代价将其所有股权转让给了万达文化，这也就意味着这三家公司将与即将上市的万达商业地产不再有关系。

据悉，西双版纳项目、大连金石滩项目的部分股权以及青岛游艇产业园全部股权是万达商业地产于今年1月刚刚从万达集团接手的，与此同时装入上市资产包的还有青岛东方影都，如今除了青岛东方影都外，其他项目逐一遭遇剥离，对此万达商业地产在其招股书中解释称：“剥离公司若干特定部分或地块的开发因土地用途调整以及若干初步土地开发工程未完成而涉及或然性。”

但在业内人士看来，上述项目体量大、不具备盈利能力是其剥离的根本考虑。招股说明书显示，上述三个项目中，只有西双版纳国际旅游于今年上半年录得10亿元的收入以及2.37亿元的净利润，其他两个项目还都在前期投入阶段。万达商业地产通过剥离资产可以获得5.21亿元的收益。其实，遭遇万达商业地产甩手的项目不止这些。招股说明中提到，万达旗下最重要的旅游地产项目——长白山旅游度假项目也排除在了上市公司之外。万达承认，该项目目前并没有业务经营，且截至今年6月底，该项目总资产达到116亿元，净亏损4.5亿元。

综上所述，上述被剥离的项目共同点为涉及旅游且还不具备盈利能力。对此，克而瑞研究中心总监薛建雄表示：“万达的旅游项目仍然处于初创阶段，且项目体量大，前期投入也大，因此剥离这些项目，能够让上市的万达商业地产变得更轻，也会拉高整体盈利能力。”

另有分析也指出，万达此举也是为后期旅游项目的统一打包上市做准备。“将商业和旅游分开，各自实现上市或许也是万达的另一步棋。”

拉高溢利：高增长换取高估值

与万达商业地产9月公布的招股说明书相比，万达的公司拥有人应占预测综合溢利从此前的不少于199.33亿元提高到了240.27亿元；投资物业预测公允价值收益也从此前的66.98亿元上升为97.25亿元；公司拥有人应占预测综合溢利从原先的132.35亿元提升到143.02亿元。

分析人士认为，整体溢利预测的提升与万达商业地产提高整体估值的想法息息相关。从万达商业地产筹备上市以来，凭借商业地产的销售和租赁，能否换来高估值一直是业内最关心的话题，就在此前有消息称，万达商业地产此次上市融资额将远低于之前预期的100亿美元，融资额低也就表明万达商业地产的整体估值也会缩水。

兰德咨询总裁宋延庆曾表示，影响万达商业地产估值的因素主要有两点：一方面是其本身快速增长期已过，资本市场对其想象空间有限；另一方面国内商业地产的泡沫化较为严重，留给传统商业地产发展的空间已缩小。

“不过，万达商业地产的O2O可以弥补这一缺陷。”业内人士称，万达商业地产的整体估值是否理想还未最终揭晓，不过香港资本市场完全实行市场化发行，对企业盈利业绩没有要求，对关联交易也相对宽松，在此背景下，万达商业地产溢利预期的提高将更有利于获得比较合理的估值。

万达上市坎坷路

2005年

万达开始资本运作选定以REITs形式在港上市

2006年7月

监管部门下发“171号文件”，万达REITs计划搁浅

2008年

万达筹备A股上市，遇到新股发行叫停

2013年4月

香港恒力地产复牌，万达借壳上市敲定

2014年7月

万达发布公告，终止商业地产在A股审核

2014年9月

万达商业地产的招股说明书现身港交所

（齐琳 阿茹汗）